停牌9个月之后，美年健康终于在2016.5.23日复牌了。复牌后当天开盘跌停，盘中一度走高但最终还是收跌3%，报29.95元;之后几日接连小幅下跌， 5月30日收于26.56元的价位，比上周复牌时下跌了近14%。美年健康去年8月停牌前上证指数在4000点附近，现在上证指数2800点，复牌补跌后一路下探，这可能因为过去9个月的时间发生了几件大事对美年健康有重大影响;但其中风险也许很多人还没有察觉。
美年健康的成长史是一部并购史。从2011年俞熔接手天亿投资的15%股权开始，到2015年美年大健康借壳江苏三友前;总共进行了15次增资及其他股权变更动作。实现了美年产业与沈阳大健康的合并，并购深圳瑞格尔，收购慈铭体检和深圳鸿康杰分别27.78%和49%的股份;最终拼凑出了57家全资或控股子公司、24家参股子公司的基础架构。
借壳时，美年健康的估值约50亿元人民币，最后疯长至700多亿人民币的市值;很重要的一点是投资者期待俞熔这样的资本运作能力在上市后能一直持续下去。
但是，这样的资本运作有几个前提：一是牛市环境，这样可以用二级市场的高估值并购低估值的未上市资产，参与并购的资方才有钱可赚，老股东的股权也不会被稀释太厉害;二是市场上优质的待并购标的还有很多，这样壮大规模的速度才足够快，并购的整合也相对不那么复杂;三是没有强大的对手和自己争抢并购标的，并购价格不会被抬高;四是政策方面不出现不利因素拖延并购时间，影响扩张速度。
但是，这些因素目前都已经消失。牛市从5000点之后就一去不复返了;美年并购慈铭之后只剩下爱康国宾这样一个大体量的优质标的了，但是美年想从张黎刚私有化手中夺取爱康国宾明显不占上风;而爱康国宾如果回到A股又会是美年健康的一大对手，去抢夺其他还可以并购的标的。更重要的是，据腾讯财经报道2016年4月商务部介入了对美年健康并购慈铭体检的调查，时间将会再被拖长。
诚然，如果能收购爱康国宾，美年健康就可以建立在专业体检领域的垄断性优势地位，那他的市值还有一些支撑。2015年11月29日，美年健康宣布愿以每股22美元的价格从爱康私有化过程中争夺标的也是非常好的想法;但是爱康国宾的张黎刚不同意，并且还激起了他的斗志;市场形势就发生了逆转。事情进展到现在，时间拖得越长对爱康国宾越有利，而对美年健康越不利。
截止5月30日，美年健康的市值约321亿元人民币，爱康国宾市值约合90亿元人民币。美年健康能够在美股市场对爱康国宾提出收购的一个最主要的原因就是美年健康在A股市场的估值远高于爱康国宾。而现在时间越拖下去，美年健康目前的高估值越难持续，而爱康国宾回归A股的时间则是越来越近。双方如果回到同一市场，在相同的估值水平下，美年健康不但不占优势;反而相比爱康国宾有不少劣势。
2015年美年健康营收21亿元人民币，爱康国宾营收23亿元人民币;美年健康毛利收入10亿人民币，爱康国宾10.5亿人民币;美年健康持续运营利润3亿人民币，爱康国宾非美会计准则下运营利润2.8亿元人民币;美年健康扣除非经常性损益后净利润2.16亿，爱康国宾非美会计准则下净利润2.36亿。在这四项主要的财务指标中，美年健康只有运营利润一项略有优势，其他都低于爱康国宾。不用说爱康国宾有多大优势，但至少可以说明美年健康的财务指标相对爱康国宾来说并没有优势;如果爱康国宾回到A股和美年健康应该是同等量级的公司。注：两公司在不同市场上市披露财务的会计标准不一样，这里是调整后的2015年财务指标对比;汇率按6.45计算。关于客单价，由于未找到2015年的公开数据，采用的是2014年的对比数据。
而且，爱康国宾七年来的增长多数是内生性的自然增长;这样的增长在经营管理方面的一致性会强许多，各项经营指标也会更好一些。而美年健康这种靠并购来增长的公司，一旦并购的速度下来，其财务运营指标就可能会有比较大的变化;因为并购整合是一个非常复杂的过程。在商业并购史上，整合成功的案例非常少。所以，爱康国宾可以在经营指标上稳步增长，平均每个中心服务的人数从2013年的5.9万人增至2014年的6.1万人;平均客单价也从494元增至532元。但是同期美年健康平均每个中心的服务人数是下降的，从5.1万人下降至4.8万人，客单价也仅从256元提高至269元。
爱康国宾的经营指标优于美年健康，如果市场回归正常发展路径;美年内生性的自然增长肯定不如爱康国宾，得到的合作方和资金支持也就不会比爱康有优势。所以，美年要继续讲述他的增长故事来维持高估值只能是并购市场上的小标的公司。美年健康与爱康国宾体量差不多的情况下，资本肯定更愿意支持爱康国宾;因为他们可以获得更高的收益。那双方在市场上肯定会抢购可并购的标的;美年就连之前讲的财务并购扩张故事都难以再持续。以美年健康目前2亿的利润规模，即使按照50倍的市盈率来计算，也只能到100多亿元的市值;相比目前300多亿元人民币的市值还有很大的下跌空间。所以，在目前的时点投资美年健康需要谨慎!
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